• Seguendo l'andamento della domanda e dell'offerta, il prezzo globale del petrolio aumenterà a lungo termine. Tuttavia, la diminuzione della domanda dovuta all'epidemia di coronavirus e l'aumento dell'offerta a seguito dell'abolizione dei massimali di produzione da parte dell'OPEC+ hanno attualmente causato un crollo del prezzo del petrolio.

• Mentre l'Arabia Saudita e la Russia hanno forza e riserve per prolungare la guerra dei prezzi, molti altri paesi esportatori di petrolio dovranno affrontare una forte pressione sul loro equilibrio di bilancio e una possibile carenza di valuta estera. I disavanzi di bilancio di Kuwait, Iraq, Oman, Arabia Saudita, Algeria e Angola potrebbero aumentare fino a (quasi) due cifre nel 2021.

• Oman e Bahrain sono particolarmente vulnerabili e la stabilità della regione del Golfo è potenzialmente a rischio. La nostra opinione è che l'Arabia Saudita offrirà sostegno ai suoi vicini, se necessario.

Il prezzo del petrolio è sceso temporaneamente

Con la gestione delle forniture dell'OPEC+ che mantiene un livello minimo dei prezzi e la flessibilità della produzione statunitense che funge effettivamente da tetto, nel 2019 il prezzo del petrolio ha fluttuato entro una fascia compresa tra i 50 e i 70 USD. Le tensioni geopolitiche (tra cui le tensioni tra Stati Uniti e Iran e gli attacchi agli impianti di lavorazione saudita) hanno portato i prezzi ai limiti superiori di questa fascia in diverse occasioni, mentre la domanda più bassa li ha spinti ai limiti inferiori.

Il prezzo del petrolio Brent è stato in media di 63 dollari al barile nel 2019, ma è sceso dai 70 dollari circa dall'inizio del 2020. L'epidemia di coronavirus in Cina e il conseguente blocco ha influenzato la domanda e le aspettative della domanda, spingendo i prezzi più in basso di circa il 20% a gennaio. Tali preoccupazioni sulla domanda avrebbero dovuto essere temporanee, ma invece sono state gravemente accentuate dagli sviluppi sul lato dell'offerta. L'OPEC+, principalmente Russia e Arabia Saudita, non è riuscita a trovare un accordo sui tagli alla produzione, e ha invece cambiato strategia, trasformandola in un perseguimento di quote di mercato, innescando di fatto una guerra dei prezzi. I prezzi sono scesi fino a 25 dollari al barile (vedi grafico 1), un altro 40% in meno (oltre il 60% dall'inizio dell'anno). Il calo dei prezzi è stato aggravato dal fatto che il coronavirus è diventato una pandemia.

Il cambiamento di politica dell'OPEC+ è in gran parte motivato dalla resilienza della produzione statunitense. La produzione petrolifera statunitense ha superato i suoi record e ha raggiunto quasi 13 milioni di barili al giorno. Si stima che le risorse petrolifere statunitensi disponibili siano superiori del 35% nel 2019 rispetto al 2018, concentrate nel bacino Permiano. In un contesto di prezzi bassi, la spesa in conto capitale è già diminuita del 5% nel 2019, e le indagini di settore prevedono un altro calo dell'11% nel 2020. Il conteggio nazionale delle piattaforme petrolifere (683) è in calo del 18% su base annua. Con investimenti moderati, la crescita della produzione statunitense sta rallentando (cfr. grafico 2); è scesa dal 17,5% di crescita nel 2018, al 13% nell'ottobre 2019, secondo i dati più recenti della US Energy Information Association (EIA). Nel complesso, è chiaro che il periodo di rapida crescita si sta concludendo per ora, a livelli di produzione storicamente elevati e con risorse più grandi del previsto ancora da sfruttare.

Le turbolenze del mercato dovrebbero essere temporanee

L'offerta e la domanda di petrolio sono inelastiche nel breve termine, il che consente oscillazioni di prezzo così importanti che sono quasi impossibili da prevedere. Il prezzo del petrolio è crollato nel marzo 2020 a causa di due sviluppi inaspettati: una domanda inferiore a causa dell'epidemia di coronavirus e un'offerta più elevata man mano che l'OPEC+ ha eliminato i propri massimali di produzione. Questo ha portato le prospettive a breve termine del prezzo del petrolio a un livello significativamente inferiore a quello previsto in precedenza. La EIA ha di conseguenza ridotto il prezzo medio del petrolio previsto per il 2020 da 21 a 43 dollari USA e, in mezzo all'attuale incertezza, la curva dei futures del Brent ha portato il prezzo a circa 55 dollari USA alla fine del 2020.

A questo punto, riteniamo che l'attuale volatilità del mercato sia un fenomeno a breve termine e non persisterà nel lungo termine. Sia per l'Arabia Saudita che per la Russia, le conseguenze economiche della guerra dei prezzi in corso sono sostanziali. La strategia dell'OPEC di mantenere la quota di mercato all'inizio di questo decennio a fronte del boom degli scisti americani ha portato al crollo dei prezzi nel 2014. A novembre 2016, l'OPEC+ aveva cambiato direzione per concentrarsi sulla gestione del mercato e porre un tetto ai prezzi.

Il settore petrolifero statunitense ha recentemente mostrato segni di debolezza, a causa del rallentamento degli investimenti a fronte di una bassa redditività. È quindi il momento opportuno per iniziare a spingere per conquistare quote di mercato. L'aumento delle riserve potrebbe consentire a paesi come l'Arabia Saudita e la Russia di continuare questa guerra dei prezzi per un certo periodo di tempo, ma ci aspettiamo che la realtà economica motiverà un ritorno al tavolo delle trattative nel corso di quest'anno. L'escalation della crisi del coronavirus e il suo forte impatto al ribasso sulla domanda di petrolio potrebbe portare a questo risultato prima del previsto. Anche se i tagli alla produzione potrebbero non essere così sostanziali come nel precedente accordo, essi contribuiranno a contenere i prezzi nel 2020 e a sostenere un graduale aumento dei prezzi nel 2021. Pertanto, ci aspettiamo che le attuali turbolenze del mercato siano temporanee, con prezzi in aumento a partire dal 2021, verso i 70 dollari al barile entro il 2025.

Gli esportatori di petrolio non si sono preparati per tempo

"Riparare il tetto mentre il sole splende" è un consiglio che gli esportatori di petrolio avrebbero dovuto seguire. L'ultimo crollo del 2014/2016, quando anche il prezzo del petrolio ha toccato per un breve periodo i 30 dollari al barile, è stato un campanello d'allarme. Mentre nell'immediato dopoguerra gli esportatori di petrolio hanno intensificato le riforme fiscali, da allora il senso di urgenza si è affievolito. La bassa crescita economica e l'aumento dei disordini sociali hanno anche innescato un cambiamento verso politiche più orientate alla crescita. Forse gli esportatori di petrolio hanno trovato conforto anche nella lenta transizione energetica globale, aspettandosi che il prezzo del petrolio continuasse a salire nel medio e lungo termine.

Per la maggior parte dei paesi esportatori di carburante, le entrate derivanti dal petrolio e dal gas rimangono una parte importante delle entrate statali (cfr. grafico 3). Ciò vale soprattutto per gli Stati del Golfo, ma anche per Guinea Equatoriale, Brunei, Turkmenistan, Congo-Brazzaville, Angola e Azerbaigian. Nonostante le riforme fiscali in alcuni Paesi, tra cui l'introduzione dell'IVA in Arabia Saudita, Bahrain ed Emirati Arabi Uniti, la base di entrate non petrolifere si è solo leggermente ampliata nel 2019.

 

L'affidamento delle finanze pubbliche sui proventi del petrolio è difficile da correggere senza una sufficiente diversificazione economica, un processo che richiede un certo tempo. Le esportazioni di carburanti rimarranno quindi una fonte di reddito dominante nel prossimo futuro. Con circa il 90%, l'Iraq, l'Angola e l'Algeria hanno la quota più alta di carburante nelle loro esportazioni di beni e servizi.

Alcuni paesi stanno lavorando seriamente alla diversificazione. I Paesi del Consiglio di Cooperazione del Golfo (CCG) stanno sviluppando la loro industria del turismo, ma allo stesso tempo (insieme ad altri Paesi) continuano ad investire nel settore del petrolio e del gas. Di conseguenza, le esportazioni di carburante come quota delle esportazioni totali di beni e servizi sono scese al di sotto della media quinquennale nel 2018 (cfr. grafico 4) solo per alcuni Paesi. In aggiunta, i tagli temporanei alla produzione di petrolio imposti dall'OPEC+ sono stati in parte responsabili. Solo per Bolivia, Camerun, Kuwait, Oman, Russia, Timor Est e Emirati Arabi Uniti questa diminuzione della quota di prodotti petroliferi può essere attribuita ad una diversificazione effettiva, in quanto è stata almeno in parte determinata da un aumento significativo dell'esportazione di servizi e/o di altri beni diversi dal petrolio e dal gas.

 

Il crollo del prezzo del petrolio avrà un impatto sul rischio dei paesi

Attraverso un'analisi di scenario, utilizzando il modello economico globale di Oxford Economics, abbiamo valutato l'impatto a breve termine di un prezzo del petrolio di 30 dollari al barile sul saldo di bilancio di una selezione di economie emergenti esportatrici di petrolio.

 

• Il primo scenario si basa sull'ipotesi estrema che il prezzo basso del petrolio durerà fino al 2021.
• In un secondo scenario il colpo è di breve durata, e il prezzo del petrolio ritorna rapidamente alla sua tendenza al rialzo a medio termine e prosegue fino al 2025.
• L'attenzione si concentra sugli effetti di primo impatto, per cui i cicli di feedback dei prezzi del petrolio e del gas imposti (che sono anch'essi corretti) non possono ripercuotersi sui prezzi.
• Si presuppone una politica fiscale invariata.

Nello scenario di basso prezzo del petrolio i saldi di bilancio di tutti i Paesi si deteriorerebbero in modo sostanziale, con l'impatto più rilevante su quelli che dipendono maggiormente dai proventi degli idrocarburi per le entrate statali. I deficit di bilancio di Kuwait, Iraq, Oman, Arabia Saudita, Algeria e Angola si incrementerebbero di (quasi) due cifre nel 2021. Il deficit di bilancio del Bahrein sembrerebbe essere meno influenzato, ma il basso prezzo del petrolio metterebbe fuori strada il suo ambizioso programma di equilibrio fiscale. Il suo rapporto debito pubblico/PIL continuerebbe ad aumentare fino a quasi il 115% del PIL nel 2021.

 

Ciò è in netto contrasto con lo scenario a medio termine. I saldi di bilancio migliorerebbero in generale, anche se nel medio termine vi sono ancora alcuni Paesi per i quali il previsto aumento del prezzo del petrolio da solo non è sufficiente ad arrestare il deterioramento degli squilibri macroeconomici. Tra questi vi sarebbero l'Oman, l'Iran e l'Iraq.

I saldi correnti mostrano un quadro simile, il che significherebbe a breve termine un doppio colpo ai perduranti deficit  di paesi come l'Algeria, l'Oman e il Ghana .

Molti esportatori di carburante avranno difficoltà a finanziare grandi deficit a breve termine. L'Arabia Saudita e la Russia - gli istigatori della guerra dei prezzi - hanno sufficienti ammortizzatori finanziari per rimanere fedeli alle loro strategie per un po' di tempo. I loro livelli di debito pubblico sono relativamente bassi, e ampie riserve internazionali sono integrate da fondi sovrani (SWF). Anche Azerbaigian, Brunei, Kazakistan, Kuwait, Qatar, Turkmenistan, Timor Est e Emirati Arabi Uniti sono tra le economie più resilienti.

Tuttavia, la capacità di assorbimento degli urti della maggior parte degli esportatori di carburante è bassa e/o in calo. I Paesi che hanno già livelli di debito elevati e posizioni di liquidità esterna debole come Bahrain, Oman, Angola, Ecuador e Nigeria potrebbero essere tra i primi ad andare in difficoltà.

L'Ecuador e il Bahrein hanno i livelli di riserve internazionali più bassi (cfr. grafico 6) e sono particolarmente vulnerabili alla carenza di valuta, a causa dell'economia dollarizzata (Ecuador) e dell'ancoraggio della valuta al dollaro (Bahrein). Le riserve dell'Oman sono insufficienti per difendere a lungo il tasso di cambio del dollaro e i suoi modesti fondi sovrani forniscono solo una limitata riserva aggiuntiva contro il crescente fabbisogno di finanziamento esterno. Anche i fondi di riserva finanziaria di vari esportatori di carburante africani, tra cui Angola, Ghana e Nigeria, sono limitati. Per le sanzioni inflitte all'Iran e all'Algeria politicamente instabile e all’Iraq, il basso prezzo del petrolio arriva in un brutto momento, poiché le loro riserve ufficiali potrebbero rapidamente erodersi.   

La stabilità dell'area del Golfo è a rischio

Se la situazione attuale, caratterizzata da un prezzo del petrolio eccezionalmente basso, dovesse prolungarsi, diversi paesi esportatori di petrolio si troverebbero ad affrontare uno stress finanziario. L'attuazione delle necessarie e rigorose riforme fiscali sarà difficile in un momento in cui molti governi devono anche fornire un impulso fiscale per stimolare la crescita economica e alleviare l'impatto dell'epidemia di coronavirus. Alcuni Paesi potrebbero quindi avere bisogno di un sostegno internazionale di liquidità. L'Ecuador ha già annunciato che avvierà i negoziati con i suoi creditori, mentre il FMI e altre agenzie internazionali hanno indicato di essere pronti a sostenere il Paese.

Rimaniamo più preoccupati per il Bahrein e l'Oman, a causa della dipendenza eccezionalmente elevata dalle entrate derivanti dal petrolio di questi paesi, in combinazione con livelli di debito alti e crescenti e con riserve finanziarie persistentemente basse. Inoltre, qualsiasi default sovrano di uno di questi paesi avrebbe effetti di ricaduta regionale rilevanti e potrebbe portare all'instabilità finanziaria e persino geopolitica nella regione del Golfo. Questo è qualcosa che l'Arabia Saudita non può permettersi, poiché metterebbe sotto pressione anche il suo stesso ancoraggio al dollaro USA, mentre la difesa di questo ancoraggio accelererebbe l'esaurimento delle sue riserve estere.

Pertanto ci aspettiamo che in caso di stress di liquidità in Bahrain o Oman, l'Arabia Saudita arrivi probabilmente in soccorso, anche se i suoi rapporti con questi due paesi sono più ambigui. Riyadh ha già fornito in passato consistenti pacchetti di aiuti finanziari ad entrambi i Paesi. L'ultimo pacchetto di 10 miliardi di dollari dei vicini del Golfo del Bahrein è stato subordinato a rigorose riforme fiscali. Questa volta l'Arabia Saudita potrebbe essere ancora meno entusiasta di fornire sostegno ai vicini, perché è anche sotto pressione finanziaria. Tuttavia, alla fine, probabilmente pagherà di nuovo, se necessario, in quanto è nel suo stesso interesse.