Con la graduale eliminazione del sostegno fiscale, si prevede che le insolvenze delle imprese a livello globale aumenteranno del 33% nel 2022
In breve
- L'economia mondiale dovrebbe mostrare tassi di crescita robusti nel 2021 e 2022. Tuttavia, rimangono rischi al ribasso che potrebbero rallentare la ripresa, come la variante Delta e le carenze della catena di approvvigionamento.
- Alla fine del 2022, le insolvenze dovrebbero essere elevate rispetto ai livelli pre-pandemici nella maggior parte dei mercati osservati. Questo può essere in gran parte attribuito ai fallimenti di imprese che sono state "salvate" dal sostegno dei governi nel 2020, e al ritorno delle insolvenze a livelli "normali". In alcuni casi, una lenta ripresa economica contribuisce ulteriormente ad aumentare le insolvenze.
- I paesi in cui ci aspettiamo la più alta crescita cumulativa di insolvenze nel 2021 e 2022 rispetto ai livelli pre-pandemia sono l'Italia (+34%), il Regno Unito (+33%) e l'Australia (+33%).
Le insolvenze a livello globale sono diminuite del 14% nel 2020, l'anno in cui l'economia mondiale è sprofondata nella recessione a causa della pandemia Covid-19. Nel 2021, ci aspettiamo un modesto calo dell'1%, una significativa correzione al ribasso rispetto alle nostre previsioni di inizio 2021. Il livello ancora basso di fallimenti aziendali quest'anno è dovuto all'estensione delle misure fiscali in molti paesi, e in alcuni casi anche al proseguimento delle modifiche alle legislazioni fallimentari. A livello regionale, vediamo un aumento delle insolvenze in Europa nel 2021, mentre la tendenza è positiva (al ribasso) in Nord America e nella regione Asia-Pacifico.
Nel 2022, ci aspettiamo che le insolvenze a livello globale aumentino del 33%, dato che per allora il sostegno fiscale sarà completamente eliminato nella maggior parte dei mercati. Questo causerà un "ritorno alla normalità" nel livello di insolvenza, insieme alle insolvenze di una certa quota di imprese che sono state "salvate" dal fallimento nel 2020. Di conseguenza, il livello di insolvenza in tutte e tre le regioni aumenterà.
La variante Delta può rallentare la ripresa nel 2021
Con le campagne di vaccinazione in corso, l'economia globale è su un percorso di recupero dalla flessione economica del 2020 causata dalla pandemia Covid-19. Il PIL globale dovrebbe recuperare il 5,8% nel 2021, dopo un calo del 3,5% nel 2020. Il tasso di crescita del 2021 è leggermente inferiore a quello previsto sei mesi fa, a causa della diffusione di nuove varianti più trasmissibili del Covid-19, in particolare la variante Delta. Questo ha causato un allentamento più lento delle restrizioni, influenzando la velocità della ripresa economica. Poiché la maggior parte delle economie non ha ancora riaperto completamente, in molti casi il sostegno fiscale è stato parzialmente esteso nel 2021, mentre le politiche monetarie rimangono accomodanti, nonostante le crescenti pressioni inflazionistiche.
Il ritmo della ripresa è disomogeneo tra i mercati avanzati, con tassi di vaccinazione generalmente alti, e i mercati emergenti, con un avvio più lento delle campagne vaccinali. I tassi di vaccinazione nelle maggiori economie europee sono approssimativamente tra il 70% e l'80% (almeno un'iniezione). Gli Stati Uniti sono stati uno dei precursori nell’avvio delle campagne di vaccinazione, ma diversi paesi europei registrano attualmente tassi di vaccinazione più alti (gli Stati Uniti rimangono bloccati al 64%). Le economie emergenti hanno generalmente tassi di vaccinazione più bassi rispetto alle economie avanzate. Tra il 20% e il 75% della popolazione è stata vaccinata in grandi paesi emergenti come Cina, India, Turchia, Brasile e Sud Africa.
Vediamo la variante Delta come il più importante rischio al ribasso per le nostre previsioni economiche. Le infezioni stanno aumentando di nuovo in alcuni importanti mercati avanzati. Diversi paesi (Giappone, Australia, Nuova Zelanda) hanno reimposto o esteso le restrizioni, dato che i nuovi casi di Covid-19 sono aumentati. La variante Delta è anche una minaccia per i mercati emergenti con tassi di vaccinazione più bassi, come Brasile, Russia, Turchia e Sudafrica.
Un altro rischio negativo per la crescita economica sono gli attuali rallentamenti della catena di approvvigionamento, che stanno spingendo verso l'alto i tempi di consegna e i costi di produzione. Con alcune eccezioni settoriali specifiche (in particolare la carenza di semiconduttori nell'industria automobilistica), le interruzioni della catena di approvvigionamento nella maggior parte dei settori dovrebbero iniziare a diminuire a partire dalla seconda metà del 2021. Inoltre, la riapertura dei servizi ai consumatori e la diminuzione del sostegno fiscale dovrebbero portare a una minore domanda di beni. Tuttavia, se le interruzioni della catena di approvvigionamento dovessero durare più a lungo del previsto, potrebbero potenzialmente ostacolare la ripresa economica.
Ci aspettiamo una ripresa del PIL dell'Eurozona del 5,1% nel 2021, dopo una contrazione del 6,5% nel 2020. Mentre sono in corso le campagne vaccinali, le restrizioni vengono rimosse. I sondaggi indicano una forte ripresa delle prestazioni dei settori dei servizi, poiché le attività ad alto contatto si stanno normalizzando. In generale, i paesi che hanno subito le recessioni più profonde nel 2020 assisteranno al rimbalzo più forte nel 2021. Vediamo una ripresa relativamente forte nei paesi che hanno imposto severe restrizioni legate alla pandemia nel 2020, come Spagna, Francia e Italia. Con la ripresa del turismo, i paesi con una forte dipendenza da questo settore (Portogallo, Spagna, Italia e Francia) vedranno la ripresa aiutata dagli afflussi turistici. Tuttavia, i flussi turistici non si riprenderanno completamente nei prossimi due anni, poiché alcune persone evitano ancora di viaggiare per limitare i rischi sanitari, mentre non tutte le misure di contenimento sono state completamente abbandonate. Nel 2022, la crescita del PIL nella zona euro dovrebbe essere relativamente robusta, al 4,4%.
Le prospettive economiche del Regno Unito sono migliorate dall'inizio del 2021. L'attività economica si è dimostrata più resistente del previsto durante il terzo lockdown nazionale, ed è rimbalzata fortemente nel secondo trimestre del 2021, quando le restrizioni hanno cominciato ad allentarsi. Si prevede che l'economia britannica crescerà del 6,9% nel 2021, ma non dovrebbe raggiungere il livello pre-pandemico prima del 2022. I consumatori stanno guidando la ripresa, con una forte crescita nei settori ricettivi e ristorativi. Questo slancio dovrebbe continuare, dato che le ultime restrizioni rimaste sono state rimosse. Tuttavia, le carenze di materie prime hanno portato a serie limitazioni di attività nel settore manifatturiero. Questo problema dovrebbe attenuarsi gradualmente nella seconda metà del 2021, ma non scomparire completamente fino al 2022.
Fuori dall'Europa, l'attività economica negli Stati Uniti ha già superato il suo livello pre-pandemia nel 2° trimestre del 2021, con un'espansione del PIL del 6,1% su base annua. L’avvio della campagna vaccinale e la riapertura dell'economia già nel primo semenstre hanno fortemente contribuito alla ripresa. Tuttavia, la crescita ha risentito dei problemi della catena di approvvigionamento, che ha limitato la capacità di rifornimento delle scorte per soddisfare la forte domanda interna. Si prevede che l'economia statunitense si espanderà del 5,5% nel 2021, guidata da una forte domanda interna mentre il mercato del lavoro si riprende rapidamente. Un pacchetto di stimolo fiscale da 1,9 trilioni di dollari approvato dal Congresso in primavera ha fornito un ulteriore contributo alla crescita. Nel 2022, c'è un'ulteriore spinta potenziale dal piano di lavoro americano (AJP) da 1,7 trilioni di dollari. Il PIL dovrebbe crescere del 4,4% l'anno prossimo, sostenuto dalla necessità di ricostituzione delle scorte.
Il PIL dell'Australia si è ripreso più velocemente del previsto nel Q2 del 2021, espandendosi dello 0,7% su base trimestrale. Tuttavia, l'economia ha sofferto di un'epidemia della variante Delta negli ultimi due mesi, con infezioni giornaliere salite a livelli record. Il ritmo delle vaccinazioni è stato relativamente basso finora, con circa il 65% della popolazione che ha ricevuto almeno una dose; nonostante sia aumentato nelle ultime settimane, ci si aspetta che il PIL si contragga nel terzo trimestre a causa del lockdown, con una crescita annuale stimata al 2,9%. Questo sarà seguito da una prevista espansione del PIL del 3,8% nel 2022.
Il Giappone ha sperimentato una contrazione del PIL del 4,7% nel 2020, seguita da una parziale ripresa che potrebbe raggiungere il 2,4% nel 2021. La variante Delta ha provocato un'ondata di infezioni durante l'estate, peggiorando le prospettive del terzo trimestre. Lo stato d'emergenza è stato reintrodotto nelle principali città a luglio, influenzando la mobilità e le attività di consumo fino a settembre. Il tasso di vaccinazione è in rapido aumento, ma è ancora in ritardo rispetto alle altre grandi economie. Nel 2022, il PIL dovrebbe crescere del 2,8%, sostenuto da esportazioni robuste e da una ripresa dei consumi.
Gli attuali livelli di insolvenza si mantengono artificialmente bassi grazie al sostegno dei governi
Contrariamente alle aspettative all'inizio della pandemia, le insolvenze delle aziende non sono aumentate nel 2020 a livello globale. L'indice di insolvenza globale è addirittura diminuito l'anno scorso, del 14%. Nel nostro precedente rapporto sull'insolvenza abbiamo sostenuto che due tipi di politiche sono responsabili di questo sviluppo. In primo luogo, la maggior parte dei paesi ha apportato modifiche alla legislazione fallimentare per proteggere le aziende. In secondo luogo, i governi di tutto il mondo hanno adottato diverse misure per contrastare gli effetti economici negativi legati alla pandemia e per sostenere le piccole imprese.
In Europa, paesi come Francia, Belgio, Italia e Spagna hanno emanato leggi nel 2020 che hanno temporaneamente congelato le procedure di fallimento o dichiarato inammissibili i fallimenti. Fuori dall'Europa, l'Australia ha aumentato la soglia di debito per le aziende per dichiarare bancarotta. Tutti questi paesi hanno visto una forte diminuzione delle insolvenze nel 2020. I paesi che hanno apportato minori modifiche o nessun cambiamento alla loro legislazione in materia hanno generalmente registrato una minore diminuzione delle insolvenze. Gli esempi sono Svezia, Danimarca, Paesi Bassi, Irlanda, Giappone e Stati Uniti. Oltre alle modifiche legislative, anche le misure di sostegno fiscale hanno giocato un ruolo cruciale nel mantenere bassi i livelli di insolvenza. La forma più efficace di misure governative è stata la spesa fiscale diretta e le agevolazioni fiscali. I paesi europei con ampie misure di sostegno fiscale sono Germania, Francia, Austria, Belgio, Paesi Bassi e Regno Unito. Al di fuori dell'Europa, gli Stati Uniti, il Canada, l'Australia e il Giappone hanno tutti implementato sostanziali pacchetti di sostegno fiscale, che hanno contribuito a livelli di insolvenza molto bassi nel 2020 rispetto alla contrazione del PIL.
Guardando ai numeri delle insolvenze del 2021, i livelli rimangono molto bassi in generale, principalmente a causa del sostegno fiscale esteso in molti paesi. Il grafico 1 confronta il livello di insolvenza dell'anno 2021 con il livello pre-pandemico del 2019. Mostra che le insolvenze sono molto più basse nella maggior parte dei mercati, addirittura in calo del 51% in Corea del Sud, del 47% a Singapore e del 44% in Australia. Questo suggerisce che i pacchetti di sostegno fiscale (e nel caso dell'Australia e di Singapore anche significativi aggiustamenti dei quadri giuridici) sono stati particolarmente efficaci.
Tuttavia, le forti diminuzioni nella maggior parte dei paesi suggeriscono anche che potenzialmente sono state create molte cosiddette "aziende zombie". Il termine è qui genericamente riferito ad aziende che potrebbero non sopravvivere una volta che le circostanze economiche torneranno alla normalità, poiché la loro situazione finanziaria è troppo debole. Detto questo, a causa dei bassi tassi d'interesse, potrebbero sopravvivere almeno per qualche tempo.
Le insolvenze delle imprese dovrebbero aumentare nella seconda metà del 2021 e nel 2022
La nostra aspettativa è che le insolvenze aumenteranno nella maggior parte dei mercati nella seconda metà del 2021 e nel 2022. Nel 2021, si prevede che le insolvenze globali mostrino un modesto calo dell'1% su base annua, seguito da un forte aumento del 33% nel 2022.
La proiezione sull'insolvenza del 2021 è stata significativamente rivista al ribasso rispetto al nostro report sull'insolvenza di marzo 2021, principalmente a causa dell'estensione del sostegno fiscale in molti mercati. Tuttavia, poiché gli schemi di sostegno vengono gradualmente eliminati nella seconda metà del 2021, la normale relazione tra PIL e insolvenze - ovvero la storica correlazione negativa tra le due variabili - verrà ripristinata nel 2022, e molte insolvenze ritardate alla fine si materializzeranno.
La previsione di insolvenza nel 2021-2022 è definita da tre forze. In primo luogo, c'è un effetto ritardato dei fallimenti che in circostanze normali (nessun pacchetto fiscale, nessuna moratoria sui fallimenti) si sarebbero verificati nel 2020.
Assumiamo che una parte delle imprese che sono state "salvate" dal fallimento nel 2020 affronterà l'insolvenza nei primi dodici mesi dopo la scadenza del sostegno fiscale. La nostra opinione è che, grazie alle misure di sostegno, le imprese avranno per il momento una posizione di cassa abbastanza solida. Quelle con una posizione finanziaria insostenibile (aziende zombie) possono guadagnare tempo esaurendo la loro liquidità. Ci aspettiamo che queste imprese “zombie” si materializzino in fallimenti oltre quattro trimestri dopo la data di fine del sostegno fiscale.
La seconda forza che modella le previsioni di insolvenza è la graduale eliminazione del sostegno fiscale stesso, che in generale innescherà un aumento delle insolvenze verso livelli "normali", simili a quelli registrati nel periodo pre-pandemico. In circa la metà dei mercati presi in esame il sostegno fiscale è cessato già nel primo semestre del 2021 o anche prima. Esempi di paesi in cui il sostegno è terminato relativamente presto sono Brasile, Turchia e Russia. Per l'altra metà, lo stimolo sarà eliminato gradualmente nel secondo semestre del 2021, o anche più tardi. Per esempio, in Australia, Irlanda, Giappone, Spagna e Svezia il sostegno continuerà fino al quarto trimestre del 2021. In Corea del Sud, lo stimolo fiscale è addirittura esteso fino al 2° trimestre del 2022.
Il terzo fattore che plasma la previsione di insolvenza è l'effetto degli sviluppi economici, che dipende da due fattori: il divario tra il PIL e il PIL potenziale (forza della ripresa), e quanto le insolvenze sono reattive a questo divario del PIL. Questo fattore coglie in quale modo le insolvenze rispondono al ciclo economico. Sulla base delle relazioni storiche, sappiamo che le insolvenze generalmente diminuiscono nei cicli economici espansivi e aumentano quando la crescita rallenta o addirittura diminuisce. La reattività è chiamata "elasticità" in economia e misura il grado con cui le insolvenze cambiano in risposta ai cambiamenti del PIL.
A livello regionale quest’anno ci aspettiamo un aumento delle insolvenze in Europa, mentre la tendenza sarà ancora al ribasso in Nord America e nell'Asia Pacifica (vedi grafico 2). In Nord America, le insolvenze sono ancora molto basse grazie al forte sostegno fiscale degli Stati Uniti e alla robusta ripresa economica. Anche nell'area Asia-Pacifico il sostegno fiscale è stato mantenuto relativamente a lungo. Nel 2022, le insolvenze aumenteranno in tutte e tre le regioni, con l'aumento più alto previsto in Asia-Pacifico, e aumenti leggermente inferiori in Europa e Nord America. Mentre l'aumento in Asia-Pacifico parte da una base bassa nel 2021, in Nord America l'aumento è in qualche modo limitato dalla crescita relativamente forte degli Stati Uniti. In Europa, le insolvenze dovrebbero crescere per il secondo anno consecutivo.
Guardando le previsioni per il 2021 e il 2022 a livello di paese, vediamo che nel 2022 il livello delle insolvenze sarà ancora elevato rispetto ai livelli pre-pandemia. La combinazione di insolvenze ritardate a partire dal 2020, il ritorno delle insolvenze a livelli "normali" con la graduale eliminazione del sostegno fiscale, e l'effetto della crescita del PIL sulle insolvenze, causano un aumento dei fallimenti nella maggior parte dei mercati osservati (vedi Grafico 3 e Grafico 4). In Italia (+34%), Regno Unito (+33%) e Australia (+33%) i fallimenti saranno i più alti rispetto ai livelli pre-pandemia. In Australia l'aumento si verificherà principalmente nel 2022 a causa della scadenza del sostegno fiscale verso la fine del 2021. In Italia e nel Regno Unito, l'aumento è distribuito sia nel 2021 che nel 2022, ma l'aumento maggiore avverrà nel 2022.
Anche nei Paesi Bassi, il livello di insolvenza nel 2022 è relativamente alto (+26%) rispetto ai livelli pre-pandemia. L'aumento nel caso dei Paesi Bassi avverrà solo nel 2022, poiché il sostegno fiscale mantiene il livello basso nel 2021. Anche altre grandi economie come la Spagna (+26%), la Francia (+23%) e gli Stati Uniti (+6%), possono aspettarsi elevati livelli di insolvenza nel 2022. In Spagna, la limitata ripresa economica spinge verso l'alto le insolvenze soprattutto nel 2021. In Francia, l'aumento è distribuito sia nel 2021 che nel 2022, spinto dal fallimento delle imprese zombie e dalla graduale eliminazione del sostegno fiscale entro il 2° trimestre 2021. Per gli Stati Uniti, ci aspettiamo un livello di insolvenze superiore del 6% nel 2022 rispetto al 2019. L'aumento si verificherà solo nel 2022, ma è più limitato a causa della forte ripresa economica e anche perché le insolvenze non sono diminuite così tanto nel 2020-2021, quindi c'è un effetto base più debole.
Alcuni paesi mostrano uno sviluppo relativamente stabile delle insolvenze fino al 2022. Gli esempi sono la Germania (+2%), e in misura minore anche la Svezia (+3%) e il Giappone (+4%). In questi mercati il livello di insolvenze torna più o meno alla normalità, nonostante la pandemia. La dinamica anno su anno può però essere forte, come mostra la tabella 1 in appendice. Per esempio, la Germania ha registrato un calo delle insolvenze del 16% nel 2020, con un altro calo dell'1% previsto nel 2021, ma seguito da un aumento previsto del 22% nel 2022. L'effetto netto è un livello leggermente elevato rispetto ai livelli pre-pandemia.
Brasile (-35%), Corea del Sud (-15%) e Irlanda (-10%) sono gli unici mercati con insolvenze sostanzialmente inferiori nel 2022 rispetto ai livelli del 2019. In Irlanda, le insolvenze non sono diminuite così bruscamente nel 2020, e quindi l'effetto base è minore. Inoltre, il sostegno fiscale sta continuando fino al quarto trimestre del 2021, mentre la forza della ripresa economica sta anche riducendo le insolvenze. In Corea del Sud, la lunga estensione del sostegno fiscale è anche la ragione dietro il livello ancora basso di insolvenze previsto nel 2022. In Brasile, la ripresa economica è sufficientemente forte da mantenere le insolvenze al basso livello attuale nei prossimi due anni.
Oltre il 2022, ci aspettiamo che le insolvenze comincino di nuovo a diminuire o a rimanere costanti. Questo perché i livelli di insolvenza saranno in gran parte tornati alla normalità e le imprese zombie che non sono in grado di sopravvivere senza sostegno, saranno già fallite. È chiaro che la graduale eliminazione del sostegno fiscale potrebbe presentare delle sfide per alcune imprese nel breve periodo, dato che devono nuovamente operare in un ambiente senza significativi sostegni pubblici. Alcune imprese sono particolarmente vulnerabili perché hanno accresciuto il loro indebitamento per sopravvivere alla crisi causata dalla pandemia.
Theo Smid, Senior Economist
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Iulian Ciobica, economist
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